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华安证券股份有限公司王强峰近期对万华化学进行研究并发布了研究报告《一季度业绩大幅改善，新材料未来成长可期》，本报告对万华化学给出买入评级，当前股价为96.89元。
万华化学(600309)
事件描述
2023年4月14日晚，万华化学发布2023年一季报，公司2023Q1实现营业收入419.39亿元，同比增长0.37%，环比增长19.33%，实现归母净利润40.53亿元，同比下降24.58%，环比增长54.05%。一季度销售毛利率达到17.53%，环比改善1.52pct，销售净利率10.46%，环比改善2.47pct。
MDI实现量价齐升，下游需求偏弱，未来仍有改善空间
2023年一季度，聚氨酯板块营收环比实现正增长。受益于福建基地40万吨MDI装置投产，聚氨酯板块产销量分别为116/111万吨，环比分别增长16.00/6.73%。根据百川数据，2023Q1纯MDI均价22533.33元/吨，环比上涨2.68%；聚合MDI均价18188.89元/吨，环比上涨0.53%；原料纯苯均价7014.68元/吨，环比下降0.14%。2023Q1聚合MDI、纯MDI价差分别为6166.23/7823.84元/吨，环比分别上涨23.48%/7.15%。目前下游需求仍处于缓慢复苏中，2023年1-2月家用电冰箱产量为1321万台，环比下降12.15%。2023年1-2月国内汽车产量365.3万台，环比下降25.62%，仍处在底部区间震荡，需求改善仍需时间，但需求回暖确定性较强。MDI出口方面环比改善，2023年2月，聚合MDI出口11.63万吨，环比增长27.38%；纯MDI出口1.22万吨，环比增长24.3%，海外尤其美国对MDI需求仍有韧性，未来MDI出口仍有增长空间。
石化产品需求维稳，价格价差逐渐修复，长期需求走势看好
石化板块产销量分别为118/317万吨，环比增长+7.27/+54.63%。2023Q1，石化产品价格与2022Q4相比逐步向上修复。山东丙烯均价7365元/吨，环比上涨0.39%，价差达1572.98元/吨，环比+48.36%；山东丁二烯均价9079元/吨，环比上涨19.18%，价差达3874.78元/吨，环比+32.77%；山东正丁醇均价7623元/吨，环比下跌1.89%，价差达2981.93元/吨，环比+3.58%；华北丙烯酸均价7056元/吨，环比下跌5.25%，价差达2186.77元/吨，环比+18.18%；华北丙烯酸丁酯均价9760元/吨，环比上涨3.84%，价差达4449.36元/吨，环比+4.00%；华东苯乙烯均价8473元/吨，环比上涨1.35%，价差达848.30元/吨，环比+17.61%；华东乙烯法PVC均价6542元/吨，环比上涨3.01%，价差达2887.48，环比+5.62%。原料端，2023年一季度，丙烷CP均价700美元/吨，环比下跌14.37%；丁烷CP均价712美元/吨，环比上涨20.21%。未来随着国内需求进一步释放和经济复苏，石化板块长期来看需求向好。
新材料项目加速推进，未来增速成长可期
新材料板块增幅明显，2023Q1产销量分别为38/35万吨，环比分别增长+40.74/+29.63%。公司4万吨/年尼龙12项目于2022年四季度正式投产，同时布局下游尼龙12弹性体，打通尼龙12产业链。5万吨磷酸铁锂项目预计今年上半年投产，同时与西藏矿业合作成立联合实验室进行盐湖高附加值产品研发、生产，未来有望建立盐湖提锂、材料制造、资源回收的全产业链闭环。4.8万吨柠檬醛及衍生物预计2024年投产，届时柠檬醛、维生素、香精香料产业链将相继打通。公司多个项目陆续投放，加速推进，未来盈利能力长期可期。此外，公司收购烟台巨力通过反垄断审查，未来TDI、MDI行业竞争格局向好，公司在聚氨酯领域的话语权进一步加强。
投资建议
万华化学是全球聚氨酯行业龙头，新能源、香精香料、POE、半导体等新材料项目加速推进，未来有望持续较高的资本投入，业绩中枢有望逐步上移。预计公司2023-2025年归母净利润分别为200.38、260.43、321.70亿元，同比增速分别为23.4%、30.0%、23.5%。当前股价对应PE分别为14、11、9倍，维持“买入”评级。
风险提示
（1）项目建设进度不及预期的风险；
（2）项目审批进度不及预期的风险；
（3）原材料价格大幅波动的风险；
（4）产品价格大幅下跌的风险。
证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，中金公司贾雄伟研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达90.16%，其预测2023年度归属净利润为盈利223.08亿，根据现价换算的预测PE为12.94。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有30家机构给出评级，买入评级29家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为120.58。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，万华化学（600309）行业内竞争力的护城河良好，盈利能力优秀，营收成长性一般。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：货币资金/总资产率、有息资产负债率。该股好公司指标3.5星，好价格指标3.5星，综合指标3.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）
